Иван Потехин: Заместитель генерального директора Наццентра Развивай.РФ (группа ВЭБ)

Для привлечения длинных денег в проекты государственно-частного партнерства разработана модель их долгосрочного финансирования, прежде всего за счет выпуска особых облигаций — концессионных, сказал президент Владимир Путин в ходе выступления на пленарной сессии Восточного экономического форума (ВЭФ-2026).

Глава государства поручил отслеживать, как будет работать модель концессионных облигаций на практике. И при необходимости донастроить ее механизмы.

Секьюритизация

Пока инвесторы ориентировались главным образом на известных эмитентов, на рынке стремительно набирали популярность секьюритизированные облигации. На начало 2026 г. в обращении находилось более 2,3 трлн руб. облигаций секьюритизации. Около 89,4% этого объема приходилось на ипотеку, 9,3% — на потребительские кредиты, еще 1,3% — на другие виды активов. Секьюритизация позволяет трансформировать требования банков в обращающиеся на рынке долговые инструменты, а банкам — высвобождать капитал для нового кредитования. Но эффективность такого механизма зависит от качества базового актива и прозрачности структуры сделки.
В 2025 г. объем новых выпусков в сегменте неипотечной секьюритизации составил 229 млрд руб. — примерно в 5 раз больше результата 2024 г. Главным базовым активом стали потребительские кредиты. Также секьюритизируются платежи по кредитным картам, автокредиты, кредиты малому и среднему бизнесу, лизинговые и иные денежные требования. Рост рынка сам по себе позитивен. Но у роста есть обязательное условие: инвестор должен понимать, какой риск он покупает и как именно этот риск защищен.
Неквалифицированные инвесторы могут ошибочно воспринимать высокий кредитный рейтинг такой бумаги как безусловную гарантию сохранности вложений. Но рейтинг не отменяет риски: покупая секьюритизированные облигации, инвестор принимает на себя риск базового пула заемщиков. Он может реализоваться через просрочки, дефолты или изменение темпов досрочного погашения кредитов.
Секьюритизация не устраняет кредитный риск, но позволяет распределить его между банком-оригинатором и инвесторами. При этом сами риски никуда не исчезают. И наиболее опасны они для тех, кто хуже всех понимает структуру сделки и не имеет доступа к статистике по пулу кредитов.
Проблемы возникают не из-за секьюритизации как таковой, а из-за непрозрачности, слабого андеррайтинга и чрезмерного усложнения сделок. Так, мировой кризис 2008–2009 гг. был связан с низкокачественной ипотекой и сложными переупаковками, а не с самой идеей трансформации кредитов в ценные бумаги. После него ужесточили требования к раскрытию информации, стандартизации и удержанию риска банком-оригинатором.
Этот инструмент требует анализа: нужно оценивать качество пула, статистику просрочек, досрочных погашений, резервы и схему распределения денежных потоков. Именно это отражают рейтинги структурированного финансирования. Для консервативного инвестора это повод выбирать релевантный риск-профиль: кому-то подойдет старший транш с высокой кредитной поддержкой, а кто-то предпочтет инструменты с одним источником выплат. Зрелость рынка — в разнообразии прозрачных вариантов с четко описанными рисками.

Проектное финансирование

Отдельный, редкий для российского рынка сегмент — облигации, обеспеченные проектным кредитом. На этапе строительства банк контролирует смету, сроки, управляет рисками задержки и незавершения работ. После ввода объекта в эксплуатацию решающей становится способность проекта стабильно генерировать выручку и обслуживать долг. Тогда первоначальный кредит может быть рефинансирован, а право требования по новому кредиту — передано специализированному финансовому обществу (СФО), выпускающему облигации. Платежи по кредиту становятся источником выплат инвесторам.
Внешне это похоже на обычную секьюритизацию потребкредитов: есть СФО и залоговое обеспечение. Но риск иной. В пуловой сделке инвестор принимает диверсифицированный риск множества заемщиков; защита строится на статистике пула и траншировании. Здесь он оценивает один объект — его финансовую модель, выручку, операционные риски, залоги, резервные счета и порядок распределения денежных потоков. Поэтому для пуловых сделок и проектного финансирования применяются разные рейтинговые методологии.

Концессионные облигации

Концессионные облигации — применение этой модели к зрелому концессионному проекту. Наряду с классическими защитными механизмами проектного финансирования условия концессии могут предусматривать плату концедента, минимальный гарантированный доход и компенсацию при досрочном прекращении соглашения. Это повышает предсказуемость денежного потока, но не отменяет анализа проекта и структуры сделки.
Президент Владимир Путин на ВЭФ отметил, что модель концессионных облигаций разработана для привлечения длинных денег в ГЧП, поручив отслеживать ее работу и при необходимости донастраивать механизмы. Первый пилотный выпуск готовится к размещению в декабре 2026 г. Его задача — показать, что после завершения стройки проектный риск может стать понятным рыночным инструментом для институциональных и розничных инвесторов.
Урок нынешних дефолтов прост: надежность облигации определяют не известность эмитента и не величина купона, а источник денежного потока, распределение рисков и качество защиты инвестора.